公司首次覆盖报告：旺能环境：厚植固废处理行业，出海&数据中心协同带来新生机

　　旺能环境(002034) 本期内容提要: 立足浙江拓展全国的固废行业龙头公司。旺能环境大股东为美欣达集团，单建明先生通过直接和间接方式合计持有公司47.27%股份，为公司实际控制人。公司深耕固废行业近二十年。截至2025Q1公司在运垃圾焚烧产能21820吨/日，餐厨垃圾产能2810吨/日。产能集中在浙江省，占公司总产能比重超过40%，并逐步拓展至中部和西部地区。 再生资源板块业务拖累有望减弱，23年实现自由现金流转正，稳健运营属性凸显。2023-2024年连续两年出现业绩下滑，主要由于BOT项目建造收入减少，以及资源再生板块亏损、计提减值拖累。伴随公司剥离锂电回收业务及优化再生橡胶业务，公司业绩有望维稳向好，2025Q1收入同比增长11.1%，归母净利润同比增长10.62%。运营类业务（垃圾焚烧+餐厨垃圾处理）合计贡献收入超过80%，贡献毛利达104%，业绩稳健运营属性凸显。 项目质量优异，垃圾焚烧毛利率行业靠前。2024年旺能环境垃圾焚烧业务毛利率48%，在可比公司中处于领先水平，高于行业43.4%的平均值。我们认为主要得益于公司高产能利用率和较高的经营效率。（1）高产能利用率：公司2022-2024年产能利用率均保持在120%左右，处在行业前列；（2）先进技术促进效率提升：新投产的南太湖五期采用超高压再热技术，全厂热效率由22%提高至30%，吨垃圾发电量由原来的350度提高到700度，达到行业领先水平；（3）二期项目吨投资额低：公司在运产能中有36.5%为续建项目，低投资成本+成熟运营经验+规模效应支撑公司保持较高盈利能力；（4）项目调价保持合理收益：2022年以来，公司公告15个项目实现价格调增，保障合理收益率。 探索垃圾焚烧+IDC新模式，出海战略稳步推进。公司已于2025年3月4日完成了湖州“零碳智算中心”备案审批，为后续建设奠定了政策基础，有望通过与数据中心协同实现双赢。同时公司积极进行境外项目拓展，继24年在中国澳门、泰国拓展项目后，2025年6月公司与越南政府签约，拟在太平省建设600吨/日垃圾处理项目，暂定垃圾处理单价约150元/吨。 盈利预测及投资评级：旺能环境作为浙江省固废龙头公司，项目运营经验丰富，国内及海外产能存扩张空间。同时公司南太湖完成“零碳智算中心”备案，未来与数据中心协同事项进展可期。我们预测公司2025-2027年营业收入分别为32.39/34.06/36.31亿元，归母净利润6.94/7.6/8.09亿元，按8月22日收盘价计算，对应PE为11.38x/10.39x/9.75x。首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：产能推进不及预期;与数据中心合作达成存在不确定性;应收账款回收风险;公用事业价格市场化改革进度缓慢。

　　旺能环境(002034) 事件：公司发布2024年度报告及2025年一季报，2024年公司实现总营业收入31.73亿元，同比减少0.17%；实现归母净利润5.61亿元，同比减少6.9%；实现扣非归母净利润5.78亿元，同比减少3.98%；基本每股收益1.31元/股，同比减少6.43%。2025年一季度，公司实现总营业收入8.74亿元，同比增长11.12%；实现归母净利润2.01亿元，同比增长10.62%；实现扣非归母净利润2亿元，同比增长10.63%；基本每股收益0.47元/股，同比增长11.9%。 点评： 计提减值致业绩短期承压，整体毛利率稳步提升。2024年公司全年实现营业收入31.73亿元，同比减少0.17%，主要是BOT项目建造收入较2023年减少2.3亿元所致；归母净利润为5.61亿元，同比减少0.41亿元，下降6.90%，主要是应收账款中应收垃圾处理费账龄延长导致坏账减值损失较2023年增加1,298.35万元，南太湖旺能环保升级改造拆除资产处置净损失1,403.80万元，子公司浙江立鑫计提固定资产减值5,614.73万元。分业务看，2024年公司主营业务生活垃圾项目运行/餐厨垃圾项目运行/BOT项目建造/橡胶再生/锂电池再利用分别实现收入22.96、4.62、0.31、1.87、0.57亿元，分别同比+3.5%、+27.29%、-88.18%、+81.45%、-33.89%。整体毛利率为38.54%，同比提升1.2pct，其中生活垃圾项目运行/餐厨垃圾项目运行/BOT项目建造/橡胶再生/锂电池再利用毛利率分别为47.89%、31.33%、0%、-5.64%、-59.9%，分别同比+0.06pct、+3.39pct、+0pct、+1.77pct、-43.62pct。 垃圾焚烧发电项目稳定运营，提质增效运营能力持续提升。截至2024年年底公司已建成正式运营的生活垃圾电厂为21座32期项目共计21,820吨，其中南太湖五期1,000吨正式投入运营，是国内首个在大型炉排采用单元制、参数采用超高压炉内再热技术的项目，全厂热效率由22%提高至30%，吨垃圾发电量由原来的350度提高到约700度，在同等垃圾量的情况下可以为项目创造更为可观的经济效益。2024年公司下属相关子公司累计发电量30.36亿度，累计上网电量25.68亿度，平均上网电价0.53元/度（不含税），累计垃圾入库量928.36万吨；有14个项目发电同时对外供热，合计供热量为125.12万吨；此外，公司通过垃圾处理费调价、炉渣出售调价，实现年度增效1,407.09万元。25Q1公司垃圾焚烧发电项目持续稳定运营，营业收入6.56亿元，同比增长7.52%；有14个项目同时进行供热，合计供热量为45.17万吨，较24年同期35.06万吨增长28.84%。 废橡胶再生及废电池再生短期承压，拖累公司整体业绩。废橡胶再生：目前南通回力已运营的产能为9万吨/年，2024年全年南通回力产量为36,076吨，销量为35,461吨；营业收入1.87亿元，同比增长81.18%，归母亏损3,681万元。废电池再生：2024年，因行业低迷等原因全年营业收入5,662万元，归母亏损1.08亿元。鉴于锂电回收市场产能过剩，行业整体低迷，后续公司将对此块业务采取出售、关停、破产等措施。 现金流转正，为持续高比例分红提供有力支撑。公司2024年年度权益分配预案以425,812,886股为基数，每10股派发现金股利3元（含税），共派发现金总额1.28亿元。此外，2024年公司经营活动产生的现金流量净额为15.96亿元，较2023年同期12.59亿元增长26.75%，现金及现金等价物净增加额为2.54亿；公司现金流净额的转正，为持续高比例分红的提供有力支撑。 盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为33.59亿元、34.28亿元、35.92亿元，增速分别为5.9%、2.0%、4.8%；归母净利润分别为6.93、7.53、7.95亿元，增速分别为23.5%、8.7%、5.5%。 风险因素：项目推进不及预期；电价下调的风险；金属价格波动；政策推进不及预期；锂电池回收市场价格不及预期。